שוברים מיתוס: ריבית גבוהה מחזקת מטבע?

אחד המיתוסים פופולאריים הוא שריבית גבוהה, או ציפיות להעלאת ריבית במדינה מסוימת, מחזקים את המטבע שלה מול מטבעות של מדינות שם אין העלאת ריבית. על פניו זה הגיוני – אם הריבית במדינה מסוימת תעלה, התשואה לפדיון של אגרות החוב באותה מדינה יעלו גם הן, והן יהפכו להיות יותר אטרקטיביות. זה ימשוך יותר משקיעים להמיר את כספם למטבע של אותה מדינה כדי לרכוש את האג"ח שלה, וכך ידחוף את שער החליפין של המטבע למעלה.

אבל אם זה נכון, מדוע למרות שמגמת העלאות הריבית בארה"ב כבר החלה, הדולר נחלש מול מטבעות של רבות מהמדינות בעולם בהן הריבית לא הולכת לעלות בעתיד הקרוב? כדי להבין את התשובה בואו נסתכל על היורו בתור דוגמה. בשנה האחרונה התחזק המטבע האירופאי בצורה דרמטית מול הדולר. בשבועות האחרונים ההתחזקות אף התגברה על רקע דבריו של מריו דראגי, נשיא הבנק המרכזי באירופה, שבסך הכול אמר (שוב) שגוש היורו מציג סימנים של שיפור. מה שכנראה נתן את הדחיפה המשמעותית יותר להתחזקות היורו, הייתה התייחסותו של דראגי לאפשרות שבסתיו יחלו דיונים בנוגע לעריכת שינויים בתוכנית ההקלה הכמותית. הוא הדגיש שמדובר ב"שינויים" ולא פירט לוח זמנים להקטנת המדיניות המוניטארית (אותה תוכנית הקלה כמותית במסגרתה רוכש הבנק המרכזי אג"ח של מדינות וחברות באירופה בעשרות מיליארדי יורו בחודש), אך רבים מהאנליסטים מעריכים כי הבנק המרכזי באירופה עשוי להכריז כבר בחודשים הקרובים על הכוונה להפחית את היקף רכישת האג"ח החל מ-2018. הדברים האלו מתרחשים על רקע עלייה קלה באינפלציה באירופה והמשך שיפור בנתונים הכלכליים, אבל מכאן ועד להעלאת ריבית הדרך עוד רחוקה.

אז מדוע מתחזק היורו מול הדולר? הדברים של דראגי אולי הלהיטו את ההתלהבות של המשקיעים עוד, אבל ההתחזקות של המטבע מגיעה בגלל משהו שהמשקיעים כבר שמו אליו לב מזמן - הכלכלה האירופאית מתאוששת. גם הכלכלה האמריקנית נראית טוב, אפילו טוב מאוד - האינפלציה סבירה, האבטלה בשפל, המערכת הבנקאית יציבה והצמיחה בתוצר יפה, אולם הבעיה היא שמחירי המניות בוול סטריט כבר משקפים את הצמיחה העתידית הצפויה בצורה די מלאה. מרבית המניות בארה"ב כבר מזמן שברו את רמות המחיר של טרום משבר הסאב-פריים. לעומת זאת, באירופה, למרות השיפור בפעילותן העסקית וביציבות הפיננסית של החברות, חלק נכבד מהמניות עדיין רחוקות מהשיאים של 2007. חלקן לבטח לא יחזרו לשם, אבל רמות המחירים של רבות מהמניות באירופה עדיין נמוכות מהתמחור הראוי שלהן.

בגלל זה, בשנתיים האחרונות יותר ויותר משקיעים מוכרים מניות ואג"ח אמריקניות ורוכשים מניות אירופאיות. זה לא רק נותן דחיפה למניות באירופה, אלא גם מחזק את שער היורו ביחס לדולר, וזאת למרות שהריבית בארה"ב כבר בעלייה בעוד באירופה עליית הריבית כנראה עוד רחוקה. תופעה דומה אפשר לראות לאחרונה גם מכיוון התחזקות השקל ביחס לדולר. בישראל אין לחצים אינפלציוניים, בשנים האחרונות יש אפילו דפלציה, כך שהעלאת ריבית כנראה אינה באופק. מצד שני, הכלכלה המקומית חזקה מאוד והגירעון הממשלתי נמוך, והדברים האלו הופכים את השקל לאחד המטבעות החזקים ביותר בעולם, גם מול הדולר. במילים אחרות, מה שקובע את חוזקו של מטבע אינה בהכרח הריבית עצמה, אלא החוזק הכלכלי של המדינה והיקף תנועות ההון אליה.