שוק האג"ח המקומי שוב בשיא

בניגוד למדינות רבות באירופה, שעדיין נמצאות בקשיים פיננסים, בישראל הגירעון התקציבי נמוך יחסית והמערכת הפיננסית יציבה מאוד. בנוסף, האבטלה בשפל היסטורי ושוק התעסוקה חזק. בסביבה כלכלית חיובית שכזו היה יכול להיות היגיון להעלות ריבית, אבל הבעיה היא שאין אינפלציה. יש אפילו דפלציה, כלומר ירידת מחירים ברוב ענפי המשק.

גם אם חשבתם או הרגשתם אחרת, המחירים בישראל במגמת ירידה. לראיה, בשלוש השנים האחרונות נרשמה אינפלציה שלילית במדינה, ולפי הנתונים של 2017, גם השנה אנו עשויים לראות אינפלציה קרובה לאפס. התנאים הכלכליים הטובים והאינפלציה הנמוכה, הובילו את בנק ישראל להשאיר את הריבית על כנה לאורך תקופה ארוכה מאוד. כמה ארוכה? הפעם האחרונה שהנגיד הודיעה על שינוי ריבית הייתה בפברואר 2015 (שאז היא ירדה ב- 0.15% לרמה של 0.1%, שם היא נמצאת עד היום).

הסיבות לאינפלציה הנמוכה הן רבות ומגוונות. ראשית, בשנים האחרונות ראינו הוזלות מחירים יזומות מצד המדינה, למשל במחירי האנרגיה, שנתמכו בירידות מחירי הנפט בעולם, וכן בתחום התקשורת, שם נשברה ההגמוניה של שלוש רשתות הסלולאר הגדולות ונפתחה התחרות לשחקנים נוספים. לאחרונה, יצאו לפועל גם רפורמה בתחום הרכב, שאפשרה ייבוא מקביל של רכבים, וכן רפורמה בתחום הטלפוניה הקווית והאינטרנט – רפורמת "השוק הסיטונאי", שעדיין לא תפסה תאוצה, אבל ייתכן ותגדיל את התחרות ותוזיל מחירים היות והיא מאפשרת לכל ספקיות התקשורת למכור שירותי אינטרנט על בסיס התשתיות של בזק.

ירידות המחירים הם גם תוצאה של מהפכה בהרגלי הצריכה של כולנו, ובראשם המעבר לרכישה בחנויות מקוונות באמצעות האינטרנט. הפריחה של אתרים כמו אמזון ואיביי, מסייעת לספקים להגיע לקהלים רחבים יותר, וכך לתמוך בירידות המחירים של רוב המוצרים. זאת מהפכה שמתרחשת בכל העולם, אבל היא כנראה חזקה במיוחד בישראל, כאן יוקר המחיה הוא גבוה יחסית. בנוסף, בשנים האחרונות ראינו התחזקות של השקל מול מרבית המטבעות בעולם, מה שמאפשר ליבואנים המקומיים להוריד מחירים, משהו שהם גם כך נאלצים לעשות כדי להתמודד מול התחרות מכיוון האתרים המקוונים.

אז האם האינפלציה תישאר נמוכה עוד הרבה שנים? אם לשפוט על פי מרווחי התשואה בין האג"ח השקליות לצמודות, אז התשובה חיובית - המשקיעים מעריכים כי האינפלציה בארץ תשוב להיות חיובית בשנים הקרובות, אבל עדיין תישאר נמוכה מאוד. מנגד, בבנק ישראל עדיין מאמינים כי המדיניות המוניטארית של הבנק וההתפתחויות בעולם יחזירו את האינפלציה לתוך תחום היעד הממשלתי, בין 1% ל-3%. הם מעריכים כי העלייה המחודשת במחירי הנפט והסחורות בעולם יחלחלו גם לישראל ויובילו לעליות מחירים. זה היה אחד הגורמים שהובילו לשובה של האינפלציה בארה"ב ובאירופה, אבל גם שם אנו כבר רואים התמתנות באינפלציה ברבעון האחרון, כך שלא בטוח שזו מגמה שתמשך לטווח הארוך.

צריך לזכור כי מדדי המחירים לצרכן השליליים של השנים האחרונות, התרחשו למרות עליות דרמטיות בשוק הדיור ובמחירי השכירות, שהם אלו שנכללים בחישוב המדד. בשנה האחרונה אנו עדים לשינוי מגמה בשוק הדיור - פחות דירות נרכשות הן להשקעה והן למגורים, ועליות המחירים מתמתנות. בחלק מהערים כבר אפילו רואים ירידות מחירים. חלק מהעצירה בשוק הדיור קשורה גם להתייקרות המשכנתאות על ידי הבנקים. כאשר מחירי השכירות, שהם אחד הסעיפים היחידים שעולים במדד, ייעצרו או יעברו לירידה, קשה לראות איך האינפלציה מרימה את הראש.

לכן, גם אם בנק ישראל צודק והאינפלציה תשוב להיות חיובית, היא צפויה להישאר ברמה נמוכה עוד לפחות מספר שנים, ולכן הריבית בארץ ככל הנראה תישאר גם היא ברמה נמוכה בשנים הקרובות. גם הרצון של בנק ישראל למנוע התחזקות נוספת של השקל כדי שלא לפגוע ביצואנים, מקטינה את המוטיבציה שלו להעלות ריבית. כאמור, גם הבנקים עושים בשביל בנק ישראל חלק מהעבודה, כאשר הם כבר מעלים בהדרגתיות מזה שנתיים את הריבית על המשכנתאות. זה מסייע במיתון עליות המחירים בשוק הדיור, גם ללא העלאת הריבית במשק.

העובדה שהריבית צפויה להישאר נמוכה בעתיד הקרוב, הופכת את האג"ח המקומיות הקצרות לבלתי אטרקטיביות. מנגד, בארה"ב הריבית הקצרה גבוהה יותר, ולכן האג"ח הקצרות שם אטרקטיביות יותר. לעומת זאת, במח"מים הארוכים אנו רואים תמונה הפוכה. האג"ח האמריקניות אינן אטרקטיביות, היות והמשקיעים לא מאמינים שהפד יעלה את הריבית בהתאם למתווה שלו, ולכן התשואות נשארות נמוכות יחסית. בארץ, המשקיעים דווקא מעריכים שבנק ישראל יאלץ להעלות את הריבית בעתיד, ולכן התלילות הגדולה של עקום התשואות מחזיקה מעמד והתשואות ממשיכות להיות גבוהות בהשוואה לאג"ח האמריקניות המקבילות.